晓评财经

　　风电齿轮箱制造商德力佳传动科技（江苏）股份有限公司（以下简称“德力佳”）在 24年临了一天递交沪市主板招股书，拟募资18.81亿元用于智能化分娩基地建筑。这家竖立仅7年的企业以“行业黑马”姿态亮相。但其高度依赖关联交游、中枢技巧稳固性存疑等问题或激发监管宽恕。把柄上交所网站深远，德力佳已于 1 月 24 日进入问询阶段。把柄招股内容，首轮问询可能触及业务稳固性与可捏续性风险。关联交游订价公允性、中枢技巧依赖激动输、及应收账款风险等中枢问题。

　　其中最受宽恕的是，关联交游占比踩红线，激动客户双重身份引质疑

　　招股书败露，2021-2024年上半年，公司前五大客户销售占比高达 92%以上，最高占 98%。换句话深远即是公司其实就5个客户。其中，德力佳向第二大激动三一重能（捏股28%）销售金额占比从50.76%降至36.68%，但重叠第三大激动前景动力（捏股15.27%）后，二者统统孝顺营收长久保管在45%-75%区间，2024年上半年关联交游占比仍达57.72%，亦然远超30%的监管宽恕红线。

　　德力佳的发展轨迹与三一重能深度交汇

　　2017年公司成飞速，三一重能即以20%捏股成为首创激动。2018年，三一重能以1元价钱将旗下德力佳增速机（含价值9368万元开采）转让给德力佳，完成要害钞票注入。尔后三一重能捏续通过订单扶捏，2024年上半年孝顺公司36.68%营收。 股权穿透深远，实控东谈主刘开国佳耦通过平直捏股及职工捏股平台死心41.98%股权，三一重能以28%捏股位居第二大激动。公司高管团队亦带有昭彰“三一系”烙迹——财务总监李常平、董事李强等中枢成员均来自三一重能，4名非稳固董事中有3名仍在该公司任职。

　　2023年后，德力佳对三一重能的销售单价达26.06万元/MW，较非关联客户逾越15%-20%。对此交游所条件评释“是否存在通过关联交游调治利润”。行业数据深远，同时风电齿轮箱商场价钱降幅超30%，龙头企业中国高速传动因此堕入亏空，而德力佳毛利率却逆势踏着实25%掌握。

　　“1元购钞票”背后的老本旅途

　　德力佳与三一重能的深度绑定始于创业初期。2018年，竖立仅1年的德力佳以1元对价收购三一重能全资子公司德力佳增速机，后者账面含价值9368万元的分娩开采。通过这次“左手倒右手”的操作，三一重能既剥离了重钞票业务，又以28%捏股成为德力佳二激动。

　　原始激动加盛投资2017年以3000万元获取30%股权，2023年以12.05亿元转让，6年赢利40倍；接盘方包括高瓴旗下基金，而三一重能络续增捏牢固激动地位。若这次IPO按56亿估值刊行，早期投资者或将再获数倍收益。

　　财务数据反差：高增长与高风险并存尽管营收从2021年17.62亿元增至2023年44.42亿元，净利润从3.27亿元攀升至6.34亿元，但三项特地数据揭示风险：

　　应收账款畸高：2024年上半年应收账款及单据达18.19亿元，占营收132.6%，盘活天数264天，远超行业平均156天；

　　现款流紧绷：规画行径现款流净额聚会三年低于净利润，2023年差额达1.2亿元；

　　存货跌价加重：2024年上半年存货账面余额12.32亿元，跌价准备计提比例升至5.57%，显贵高于行业水平。

　　技巧空腹化隐忧：研发插足不足行业一半，敷陈期内研发插足历久踟蹰在 1.4%-3.72%。连 5%红线齐未达到。看成风电中枢部件中技巧门槛最高的齿轮箱界限，德力佳的研发插足显得掣襟露肘：

　　2024年上半年研发用度率3.72%，不足行业均值6.81%的55%；58东谈主研发团队仅占职工总额4.9%，中枢技巧东谈主员均来自三一重能；累计75项专利中发明专利仅11项，不足行业龙头南高齿（超2000项）的零头。

　　更严峻的是客户技巧替代风险：第一大客户前景动力2023年事轮箱自供比例已达30%，三一重能也在加快中枢部件自主化。若失去激动订单，德力佳商场化竞争力将濒临熟悉。

　　在料理方面，敷陈期内刊行东谈主尽头子公司存在 2 项行政料理。

　　监管问询或直指要害

　　稳固性是否名存实一火？上交所问询函极有可能宽恕五大问题：

　　1、三一重能前高管任德力佳财务总监、中枢技巧东谈主员，是否存在利益运输；

　　2、关联交游订价是否具备交易合感性；

　　3、2023年突击分成2.38亿元后募资补流的必要性；

　　4、在产能期骗率降至83.59%情况下仍扩产2.3倍的逻辑。

　　5、德力佳2023年高管薪酬普涨30%-50%，但研发东谈主员平均工资仍低于行业均值15%，东谈主才结构失衡问题卓越。

　　除了本身问题除外，其场地行业也正在履历极冷。逆周期下膨大能否解围？

　　现时风电行业恰恰调养期，大师最大风机制造商维斯塔斯裁人13%，国内龙头中国高速传动半年亏空5.29亿元。德力佳此时募资扩产1800台/年产能（相配于现存产能2.3倍），被业内东谈主士视为“险棋”。“若将来三年风电新增装机不足预期，这些产能很可能沦为千里没成本。”券商新动力分析师暗示。

　　德力佳的IPO之路，实践是西宾注册制下监管机灵的试金石——当一家企业的增长严重依赖关联交游，技巧累积不足以守旧稳固发展时，老本商场是否应该为其绽放绿灯？谜底大要藏在后续问询酬金中。

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职守裁剪：凌辰